鄂志寰中國(guó)銀行(香港)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

以下觀點(diǎn)整理自鄂志寰在中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）宏觀經(jīng)濟(jì)月度數(shù)據(jù)分析會(huì)（2022年3月）（總第53期）上的發(fā)言

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一、三大外圍因素對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成挑戰(zhàn)，全年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)仍需強(qiáng)力政策支撐

最近以來(lái)，疫情發(fā)展和抗疫措施的差距加劇全球經(jīng)濟(jì)分化，2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素顯著上升。

第一，在俄烏沖突之前，國(guó)際貨幣基金組織將2022年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從2021年5.9%下調(diào)到4.4%，其中美國(guó)GDP增長(zhǎng)率從5.6%下降到4%，歐元區(qū)從5.2%下調(diào)到3.9%。考慮俄烏沖突的不利影響，歐洲3.9%的增長(zhǎng)率可能下調(diào)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)減速，和歐洲面臨新的困難和挑戰(zhàn)，可能對(duì)我國(guó)的出口帶來(lái)一定的沖擊。歐洲是我國(guó)重要的貿(mào)易伙伴，美國(guó)也是我們重要的出口市場(chǎng)，地緣政治因素對(duì)我國(guó)外貿(mào)的直接影響需要進(jìn)行具體評(píng)估。

第二、當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，與美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于不同的周期。G2的差距越來(lái)越顯著。即使美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下調(diào)到4.4%，仍然高于過(guò)去十年的平均水平，也顯著高于美國(guó)趨勢(shì)增長(zhǎng)率。

在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分化的背景下，各國(guó)宏觀政策呈現(xiàn)不同的走向。今天早晨美聯(lián)儲(chǔ)宣布聯(lián)邦基金利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)。美國(guó)加息可能引發(fā)國(guó)際資本流動(dòng)的調(diào)整，也會(huì)導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)供求的變化。

加息25個(gè)基點(diǎn)幅度有限，不會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生特別嚴(yán)重的沖擊，因?yàn)槔嗜匀惶幱跉v史性的低水平，同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)加息有充分的預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)不斷向市場(chǎng)傳遞預(yù)期。

但是也需要看到，這次加息不是一個(gè)一次性的行動(dòng)，而是一系列行動(dòng)的開(kāi)始，意味著轉(zhuǎn)折點(diǎn)的到來(lái)。美聯(lián)儲(chǔ)公布的點(diǎn)陣圖顯示，市場(chǎng)普遍預(yù)期今年會(huì)有七次加息，到2023年，美聯(lián)儲(chǔ)基金利率會(huì)達(dá)到2.8%，2024年也會(huì)保持2.8%的水平，超出長(zhǎng)期政策利率區(qū)間。

長(zhǎng)期以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策以“我”為主，不考慮溢出效應(yīng)。目前美國(guó)面臨嚴(yán)重的通脹壓力，PCE上調(diào)到4.3%，未來(lái)兩年通脹水平都將超過(guò)目標(biāo)區(qū)間，核心通脹率亦呈現(xiàn)同樣的趨勢(shì)。通脹長(zhǎng)期上行是加息的重要基礎(chǔ)。市場(chǎng)亦擔(dān)心通脹與經(jīng)濟(jì)停滯疊加，面臨滯脹的風(fēng)險(xiǎn)。從勞動(dòng)力市場(chǎng)的情況看，失業(yè)率今年年底會(huì)達(dá)到3.5%，接近充分就業(yè)，可能形成薪金上升加劇通脹壓力的新循環(huán)。

通脹和就業(yè)這兩個(gè)主要指標(biāo)都支持美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加快寬松政策退出的進(jìn)程。

美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致中美利差的動(dòng)態(tài)變化，對(duì)人民幣匯率帶來(lái)一定的影響。中國(guó)的宏觀政策選項(xiàng)是在全球宏觀政策調(diào)整的大背景下進(jìn)行的，需要關(guān)注美國(guó)貨幣政策調(diào)整的影響。中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期差異，決定了宏觀政策走勢(shì)的分化，是我們討論宏觀形勢(shì)的一個(gè)角度。

第三，俄烏沖突演變?nèi)匀痪哂泻艽蟮牟淮_定性。在大宗商品市場(chǎng)和全球金融市場(chǎng)情緒的擾動(dòng)上產(chǎn)生了直接影響。過(guò)去幾年，俄羅斯陸續(xù)減持外匯儲(chǔ)備中的美國(guó)國(guó)債，并在進(jìn)口商品計(jì)價(jià)貨幣方面實(shí)現(xiàn)了一定程度的去美元化，出口商品計(jì)價(jià)仍然以美元為主，以平衡美元需求。所以，俄羅斯不打無(wú)準(zhǔn)備之戰(zhàn)，在經(jīng)濟(jì)、金融方面進(jìn)行了充分的準(zhǔn)備。俄烏局勢(shì)產(chǎn)生直接影響的同時(shí)，各種次生災(zāi)害陸續(xù)有來(lái)。美國(guó)為主的西方國(guó)家對(duì)俄羅斯的金融制裁和經(jīng)濟(jì)制裁和過(guò)去有很大的區(qū)別。這一輪制裁限制了俄羅斯持有的外匯儲(chǔ)備的使用，并將部分俄羅斯銀行排除在SWIFT系統(tǒng)之外，客觀上造成了相關(guān)國(guó)家對(duì)美元信心的動(dòng)搖，從好的方面講，可能意味著國(guó)際貨幣體系的變革迎來(lái)一個(gè)新的契機(jī)，有利于去美元化，推進(jìn)儲(chǔ)備多元化進(jìn)程。

在短期內(nèi)，三大外圍因素對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)大于機(jī)遇，需要妥善謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)。“兩會(huì)”確定了今年GDP增長(zhǎng)5.5%的目標(biāo)，這一目標(biāo)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)市場(chǎng)普遍預(yù)期的上限，體現(xiàn)了就業(yè)優(yōu)先，為1000多萬(wàn)的新增大學(xué)畢業(yè)生提供一定數(shù)量的就業(yè)機(jī)會(huì)，亦是達(dá)到”十四五”規(guī)劃整體目標(biāo)的要求。從中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的內(nèi)部壓力和外部環(huán)境兩個(gè)角度來(lái)講，實(shí)現(xiàn)5.5%不是一個(gè)很容易的過(guò)程，需要跳一跳才夠得著。去年三季度、四季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)減速，四季度增長(zhǎng)4%，今年一季度面臨比較大的壓力，經(jīng)濟(jì)減速趨勢(shì)很難得到根本性扭轉(zhuǎn)。從全年看，要實(shí)現(xiàn)5.5%的目標(biāo)需要有宏觀政策的配合和支持。

二、推行結(jié)構(gòu)性政策應(yīng)提升效率，降低政策誤讀的成本

推行長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性改革是實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵所在。但是，推行相關(guān)措施需要降低和控制副作用，避免在金融領(lǐng)域引發(fā)意外沖擊。因此，結(jié)構(gòu)性改革政策應(yīng)該細(xì)化流程，加強(qiáng)流程管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。

首先，加強(qiáng)對(duì)相關(guān)政策預(yù)期的管理。職能部門(mén)在推出結(jié)構(gòu)性政策時(shí)，包括要素市場(chǎng)的改革，應(yīng)該進(jìn)行沙盤(pán)推演，充分考慮行業(yè)性的措施對(duì)金融市場(chǎng)的影響，考慮國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和國(guó)際市場(chǎng)對(duì)政策解讀各自不同的角度，用市場(chǎng)聽(tīng)得懂的語(yǔ)言，和市場(chǎng)主體進(jìn)行充分溝通。

其次，加強(qiáng)相關(guān)職能部門(mén)之間的配合。如對(duì)部分互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)進(jìn)行的規(guī)范化管理與金融管理部門(mén)間的配合有進(jìn)一步提升的空間。

第三，俄烏形勢(shì)影響持續(xù)，可能引發(fā)全球性系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的集中釋放，對(duì)金融市場(chǎng)帶來(lái)較大沖擊，對(duì)于金融市場(chǎng)的異常波動(dòng)應(yīng)提前制定預(yù)案。同時(shí)，對(duì)于結(jié)構(gòu)性政策實(shí)施過(guò)程加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控，把結(jié)構(gòu)性改革政策推行好，使其發(fā)揮應(yīng)有的作用。

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