《港灣商業(yè)觀察》李鐳

“隨著烏克蘭危機，全球地緣政治風(fēng)險高于以往，世界分化進程加速。烏克蘭和俄羅斯的沖突勢必會在近期擾亂國際貿(mào)易，這可能導(dǎo)致中國制造業(yè)生產(chǎn)商的大宗商品價格上漲?！?法國外貿(mào)銀行亞太區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家Alicia Garcia-Herrero（中文名，艾西亞）博士日前在報告中這樣指出。

烏克蘭危機仍在繼續(xù)，其最終演變?nèi)源龝r間觀察。

毫無疑問，疫情之外，地緣政治沖突導(dǎo)致全球不確定性有所增強。如何看待美聯(lián)儲貨幣政策以及今年中國經(jīng)濟走勢，包括中國杠桿率以及新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展等，《港灣商業(yè)觀察》日前對話了艾西亞博士。

（圖為法國外貿(mào)銀行亞太區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家艾西亞博士）

艾西亞常年研究中國及亞太經(jīng)濟。她自2015年6月起于法國外貿(mào)銀行（Natixis）擔(dān)任亞太區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家，并擔(dān)任香港科技大學(xué)兼職教授，全球知名智庫布魯蓋爾(Bruegel) 研究所高級研究員和西班牙皇家智庫埃爾卡諾研究所研究員。

她的研究方向主要是新興市場的金融和特定貨幣政策話題。艾西亞還為一些金融機構(gòu)提供咨詢，如香港金融管理局下屬的香港金融研究中心，亞洲開發(fā)銀行和歐洲聯(lián)盟委員會。

艾西亞不僅在頂尖學(xué)術(shù)期刊上發(fā)表過眾多論文和書籍，她的觀點也頻繁被中國媒體和其他主流國際媒體發(fā)表和引用。

艾西亞在美國喬治華盛頓大學(xué)獲得了經(jīng)濟學(xué)博士學(xué)位，在基爾世界經(jīng)濟研究所(德國)進行國際經(jīng)濟學(xué)研究。此前，艾西亞還在博科尼大學(xué)(意大利)和布爾戈斯大學(xué)（西班牙）學(xué)習(xí)了經(jīng)濟學(xué)及取得了商業(yè)管理學(xué)士的學(xué)位。

任職法國外貿(mào)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家前，她曾經(jīng)于2007年-2015年在西班牙對外銀行擔(dān)任新興市場的首席經(jīng)濟學(xué)家，專注于歐洲和亞洲的經(jīng)濟問題研究。

1994至1997年間，她在國際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟學(xué)家一職。2001年-2006年，擔(dān)任西班牙銀行國際經(jīng)濟部的主任。2006年-2007年，她在國際清算銀行亞洲研究部任職。

艾西亞曾經(jīng)是中歐國際商學(xué)院（中國）的訪問學(xué)者、香港嶺南大學(xué)（香港）的兼職教授、約翰·霍普金斯大學(xué)（意大利）的訪問教授、馬德里卡洛斯三世大學(xué)（西班牙）的助理教授、馬德里自治大學(xué)（西班牙）的副教授。

01

固定資產(chǎn)投資的亮點 今年經(jīng)濟增速5.2%

談及美聯(lián)儲政策的影響，艾西亞認為，美聯(lián)儲的緊縮政策正在加速并推動其他政策。歐洲央行也做出了反應(yīng)，而日本央行和中國央行則保持寬松的政策，但很難維持。日本央行已經(jīng)感受到了壓力。

“對中國來說，貨幣和財政刺激已經(jīng)開始，但問題是它們是否足以支撐5%以上的增長。在兩會之后，一旦2月份的數(shù)據(jù)出來，更多的情況將會見分曉。由于中國政策制定者正在加大支持力度，房地產(chǎn)板塊的風(fēng)險似乎有所降低。”艾西亞表示。

艾西亞還向《港灣商業(yè)觀察》進一步指出，“今年上半年受高基數(shù)的影響，經(jīng)濟將尤為嚴峻。貨幣政策將進一步寬松，財政政策的寬松已提現(xiàn)在地方政府專項債額度提前下達。具體到三駕馬車，投資將是關(guān)鍵，出口有所承壓，消費仍將取決于疫情發(fā)展。因此，今年中國經(jīng)濟較大看點或?qū)⒈憩F(xiàn)在政策刺激下固定資產(chǎn)投資的反彈?！?/strong>

她詳細指出，固定資產(chǎn)投資方面，在2021年四季度也經(jīng)歷負增長，主要的原因之一是房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整。在房地產(chǎn)銷售和價格的增速較為疲軟的情況下，房地產(chǎn)的行業(yè)增加值在2021年四季度同比減少-5.6%。房地產(chǎn)投資在2021年四季度也繼續(xù)呈現(xiàn)同比下降趨勢。政府加強監(jiān)管也對其他一些服務(wù)性行業(yè)的短期增速造成影響。例如，信息和軟件行業(yè)的增加值在2021年四季度同比增長9.7%，低于2019年四季度的同比增速（13.4%）。不過，與之相對應(yīng)，金融行業(yè)則表現(xiàn)穩(wěn)健，其增加值在2021第四季度同比增長8.9%，超過2019年四季度的同比增速（8.1%）。

“如果隨后進一步下調(diào)5年期LPR，那么對房地產(chǎn)市場的信心穩(wěn)定也會起到重要作用。財政政策方面，地方政府已經(jīng)加快發(fā)行專項債券，以支持固定資產(chǎn)投資，特別是基礎(chǔ)設(shè)施投資。不過，地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施方面的投資愈加謹慎，這也意味著基礎(chǔ)設(shè)施投資的增長可能會趨于穩(wěn)健。我們預(yù)計，2022年一季度中國將會繼續(xù)保持靈活的財政和貨幣政策，以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟放緩的趨勢。總體而言，我們預(yù)測在這些刺激措施的推動下，2022年中國經(jīng)濟增速將為5.2%?！?/strong>艾西亞表示。

當(dāng)然，相較于不確定性，她也表示，科技企業(yè)的監(jiān)管風(fēng)險，中美間地緣政治局勢，房地產(chǎn)能否有所反彈。這仍然值得投資者注意。

02

企業(yè)去杠桿成效顯著 家庭部門負債率有所下降

與此同時，根據(jù)艾西亞的研究，2021年四季度，中國債務(wù)占GDP百分比從三季度266.5%繼續(xù)下降至264.3%。2021年中國一直堅持去杠桿的努力，并取得顯著成效，但當(dāng)前中國的宏觀負債率仍高于疫情前水平（2019年四季度為247.5%）。

她指出，中國企業(yè)在去杠桿的進程中貢獻突出，企業(yè)負債占GDP比重從三季度的158.3%進一步下降至四季度的155.1%。由于按揭貸款增速下降，家庭部門的負債率也略微下降，從上個季度62.4%降至62.2%。事實上，家庭和企業(yè)負債率的下降也與2021年底前中國經(jīng)濟放緩的步調(diào)一致，一定程度上反映了融資需求的下降。

另一方面，為了刺激經(jīng)濟，公共部門負債規(guī)模持續(xù)擴大。2021年第四季度，中央政府的負債率（占GDP比重）從19.9%上升至20.4%，地方政府的表內(nèi)負債率從26.0%上升至26.6%。地方政府通過地方融資平臺籌集的表外公共負債也在增加。根據(jù)我們的估算，2021四季度地方政府的表外借貸增長5.3%，占GDP的比例則增加近1個百分點。

總體而言，在企業(yè)部門的帶動下，2021年末中國的負債率較先前的峰值有所下降。但是，公共部門的債務(wù)穩(wěn)步增加。這里，除了GDP快速反彈有助于緩解分母效應(yīng)之外，居民和企業(yè)部門的負債下降也表明中國正采取相對緊縮的金融措施來遏制債務(wù)擴張。這些措施能得以實施，也得益于中國經(jīng)濟穩(wěn)健增長的支撐，畢竟2021年中國全年的GDP增長率仍超過8%。

03

電動汽車優(yōu)勢凸顯 電池材料處于優(yōu)先地位

針對中國一些新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面，近年來最熱門的莫過于新能源汽車，而近期的“寧王”寧德時代(300750)估值高低所引發(fā)的市場爭議，也可見熱情高漲，而根據(jù)艾西亞的研究表明，中國在電動汽車領(lǐng)域優(yōu)勢凸顯。

從企業(yè)層面來看，中國是最大的電動車生產(chǎn)國，截至2021上半年占全球生產(chǎn)的40%。美國和歐盟的電動車產(chǎn)量均已增長至全球供應(yīng)量的四分之一左右，而亞洲其他地區(qū)在競爭中較為落后。未來在電動車領(lǐng)域想要角逐冠軍，擴大海外市場份額幾乎一個先決條件。目前只有美國在拓展海外市場方面比較成功，不過，隨著行業(yè)趨勢快速演變，企業(yè)排名也在不斷變化。2016年排名前十的電動車制造商中，只有5家仍在2021上半年的榜單上。

另外，中國在電池材料領(lǐng)域的優(yōu)先地位更加明顯。此前許多年，中日兩國的競爭一直不分伯仲，直到2014年以后差距逐漸擴大，中國更加占據(jù)優(yōu)勢。中國電池材料市場份額從2014年的43%上升到2020年的60%。2020年之前，中國對純電動汽車（BEV）的需求高于世界其他地區(qū)，因此誕生了一批競爭力較強的國內(nèi)電池制造商。中國政府產(chǎn)業(yè)政策支持，通過補貼本國企業(yè)促進行業(yè)發(fā)展。日本盡管市場份額有所下降，但創(chuàng)新方面競爭力仍然強勁。根據(jù)歐洲專利局的數(shù)據(jù)，2000-2018年期間，日本在電池技術(shù)擁有41%的國際專利。不過，雖然中國可能在電池材料處于領(lǐng)先地位，但在確保鋰、鈷和鎳等新原料的供應(yīng)方面仍存在挑戰(zhàn)。

從需求角度來看，根據(jù)MarkLines和彭博新能源財經(jīng)的預(yù)測，電動車在乘用車銷售中的份額將會從2020年的4%增長到2040年的70%，未來路上五分之二的乘用車將會是電動車。換言之，未來20年可能是電動車的黃金時代，在假設(shè)新科技不會取代電動車市場份額的前提下，電動車需求年均增長將會達到17%。

不過，由于政府政策、社會習(xí)慣和人均收入等因素差異，各國對電動車的需求也有所不同。其中，2020年中國和歐洲各占全球電動車銷量的40%左右，美國市場也正迎頭趕上。

在亞洲其他地區(qū)，由于大部分政府支持政策有限，電動車的普及較為緩慢（唯有韓國例外）。但這也意味著增長潛力巨大，2020年亞洲（除中國外）占全球乘用車市場的20%，但電動車銷量僅占全球的3%。由于起步較晚但市場規(guī)模龐大，未來20年亞洲平均年增率可能會達到29%，到2040年將達到電動車總銷量的13%。如果將中國納入計算，屆時亞洲可能占全球電動車銷量的47%。

在電動車中，電池取代傳統(tǒng)內(nèi)燃機為車輛提供動力，占總體成本的40%。盡管亞洲電動車生產(chǎn)不及全球同業(yè)，但在汽車電池領(lǐng)域競爭力卻十分強大。鋰離子電池是目前汽車電池的主流類型，并且生產(chǎn)基本由亞洲企業(yè)主導(dǎo)。截至2021年9月，中國的市場占有率為44%，其次是韓國（35%）和日本（16%）。其中，中國電池制造商寧德時代（CATL）以31%的市場份額位居榜首。

但中國在汽車電池領(lǐng)域并非沒有競爭對手，韓國就是一個很大的挑戰(zhàn)。韓國的LG化學(xué)是世界排名第二的電池制造商，全球市場份額達到25%，同時在非中國市場的占有率達到36%，相較之下，寧德時代僅有10%。

相較之下，日本在市場份額上稍顯落后，但從附加值的角度來看，日本主導(dǎo)高端電池生產(chǎn)。松下與特斯拉合作密切，為特斯拉提供性能頂尖的電池。但如今松下的地位正逐漸被LG化學(xué)和寧德時代取代，因為特斯拉為其面向大眾的主流車型選擇了更加經(jīng)濟實惠的電池類型，換言之，其對高端電池的相對需求正在下降。如果這個趨勢也普及到其他汽車制造商，日本的電池企業(yè)將會受到很大影響。（港灣財經(jīng)出品）

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