中新經緯2月21日電 題：北交所此類中小企業未來市值未來、高于科創板和創業板

作者 張奧平 增量研究院院長

近日，證監會制定2022年度立法工作計劃，對全年的立法工作做了總體部署，其中包括制定《首次公開發行股票注冊管理辦法》《上市公司證券發行注冊管理辦法》等規章。對于企業家和投資者而言，理解以下北交所制度創新的“五支箭”，抓住北交所目前的關鍵機遇期，才能分享北交所帶來的長期發展紅利。

制度創新第一箭：單日漲跌幅限制為30%，提升市場價格發現功能

北交所單日漲跌幅限制為30%，給予了市場更加充分的價格博弈空間，使得市場更具企業價值發現功能，提升交易效率與價格發現效率。

北交所上市首日不設漲跌幅限制，當盤中成交價格較開盤價首次上漲或下跌達到30%、60%時，臨時停牌10分鐘，給予市場充分冷靜時間。在確保價格充分發現的同時，避免了過度投機，抑制了資金端不成熟的“炒新”現象。

制度創新第二箭：持股10%以下股東沒有鎖定期，資金使用效率提升

北交所上市企業持股10%以下股東沒有鎖定期，超過10%的股東僅有1年鎖定期。而目前科創板、創業板、主板上市，都將面臨小比例財務投資人鎖定1年，實際控制人鎖定36個月。

此項制度創新對于股權投資機構PE、VC(私募股權投資和風險投資)而言是極大的利好，投資退出將更為高效。股權投資機構的商業模式鏈條是“募資-投資-投后管理-退出”，而中國資本市場因此前的企業上市難，上市后退出慢，存在商業模式閉環效率低下的問題。

對此，北交所第一步先解決了早期優秀企業上市難的問題。將企業實現上市的門檻設定為預計市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1500萬元且加權平均凈資產收益率平均不低于8%，或者最近一年凈利潤不低于2500萬元且加權平均凈資產收益率不低于8%。

北交所第二步解決了企業上市后機構退出慢的問題。北交所上市企業持股10%以下股東沒有鎖定期，超過10%的股東僅有1年鎖定期，相比于科創板、創業板、主板，小比例財務投資人將減少1年的退出期限，這將更大程度上提升股權投資機構的退出效率。投資機構的退出效率提升，投資資金使用也更為高效。

更為重要的是，因股權投資機構的退出效率大幅提升，“募投管退”商業模式鏈條更為暢通，股權投資機構將促使其投資企業實現北交所上市，上市后可通過更加靈活的資本運作選擇退出時機。而伴隨著大量被股權投資機構所投資的優秀企業實現北交所上市，北交所資產端將迎來新一輪增量價值釋放，資金端也將更為活躍。

制度創新第三箭：減少上市時新股增發過度稀釋的壓力

根據北交所上市要求，公開發行后，公司股東人數不少于200人，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%；公司股本總額超過4億元的，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的10%。

首先，此項制度創新可以減少企業股份在上市時一次性被過度稀釋的壓力。創新型中小企業在上市前一般需要通過融資來實現發展，而創新型中小企業缺乏大量的固定資產作為抵押，難以完全通過銀行等金融機構的債權融資滿足其資金需求，所以需要進行股權融資。

可以看到，在2000年中國進入互聯網時代后，大量獨角獸企業、優秀的創新型企業，在其發展路徑中均實現了多輪股權融資，創始人及其核心高管團隊在企業上市時所具備的股權往往已相對較低。此項制度創新對于一些處于快速發展期，股權稀釋程度相對較高或股東較為分散的企業而言，發行比例更加靈活，減少了企業股份在上市時一次性被過度稀釋的壓力。

其次，使得企業可以在不同發展階段融到更為“合理”的資金。目前，資本市場其他板塊有企業在上市時需增發股份的相關要求，因此企業在做上市路徑規劃時往往需要“預留”股份，這會限制企業在上市前釋放更為合理的股權，從而融到相應的資金。而此項制度創新則打破了此前的瓶頸，企業可以更為合理地規劃其融資路徑。

北交所的此項差異化制度創新將使企業在不同發展階段匹配更為合理的資金，實現更為平穩的資本化發展。而北交所也將因此項制度創新吸引更多的優秀創新型中小企業。

制度創新第四箭：稅收優惠，整體增強北交所吸引力

2021年11月14日，國家財政部稅務總局發布《關于北京證券交易所稅收政策適用問題的公告》，提出“新三板精選層公司轉為北交所上市公司，以及創新層掛牌公司通過公開發行股票進入北交所上市后，投資北交所上市公司涉及的個人所得稅、印花稅相關政策，暫按照現行新三板適用的稅收規定執行。涉及企業所得稅、增值稅相關政策，按企業所得稅法及其實施條例、《財政部?國家稅務總局關于全面推開營業稅改征增值稅試點的通知》(財稅〔2016〕36號)及有關規定執行?！?/p>

根據《關于個人轉讓全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股票有關個人所得稅政策的通知》，對個人轉讓新三板掛牌公司非原始股取得的所得，暫免征收個人所得稅(此處原始股認定為掛牌前持有的股份)。根據《關于繼續實施全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股息紅利差別化個人所得稅政策的公告》，對個人持有全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司的股票，持有期限超過1年的，股息紅利所得暫免征收個人所得稅。

北交所稅收優惠政策減少了個人股東的稅負，提升了北交所市場的流動性與資金使用效率，同時增強了北交所對企業的吸引力。

制度創新第五箭：退市與轉板制度使企業“進可攻，退可守”

只有“有進有出、良性循環”的資本市場生態才能迎來長期價值化發展。

北交所差異化退市制度安排，將使北交所上市公司“退可守”。差異化退市制度安排允許北交所退市公司符合條件的，可以退至新三板創新層或基礎層繼續交易；不符合新三板基礎層與創新層掛牌條件，且股東人數和超過200人的，則轉入全國股轉公司代為管理的退市公司板塊；北交所退市公司符合重新上市條件的，可以申請重新上市。

北交所的差異化退市制度安排，在維護北交所與新三板創新層、基礎層整體市場結構平衡的同時，給予企業實現資本化融資發展的“試錯”機會。倘若企業不再滿足北交所上市要求，允許企業退到相應層級，同時給企業再次實現融資及北交所上市發展的機會，這也是創新型中小企業在實現資本化發展過程中所需要的。同時，這將使得北交所市場“進出”更為高效，實現“有進有出、良性循環”的長期價值化發展。

北交所轉板制度也使企業“進可攻”，但應注意并非轉板就代表企業實現了資本化發展的“進”。目前，市場中仍有大量的企業認為在科創板、創業板上市可以享受更高的市盈率以及更大的市值，從而實現上市后更高效的持續融資發展，而其本質原因在于認為北交所資金端將缺乏流動性，這是由此前新三板市場缺乏流動性的慣性認知所造成的。

而實際上，從北交所開市至2021年底的數據來看，日均成交額較2021年8月精選層增長3.04倍；2021年，北交所全市場股票平均漲幅98.90%，投資者數量超475萬，是北交所設立消息宣布前的約2.8倍；存量公募基金入市交易，8只新設主題基金全部超募，社?；稹FII已經進場，機構投資者加速布局。

優秀的企業在任何市場都可以擁有匹配其發展階段的合理市值。當優秀的企業在北交所獲得合理的市值后，將會對整個市場產生“示范效應”，從而使得市場中流動性更為充裕。長期來看，伴隨著北交所多項差異化制度創新的價值逐步釋放，北交所給“更早、更小、更新”的創新型中小企業市值不會低于科創板、創業板。(中新經緯APP)