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“我們過去一直做人民幣國際化，更多強調的是政策意圖，強調支付的功能，下一步我們要把更多的關注點放在市場的需求，放在儲值的功能。”12月17日，北京大學國家發展研究院副院長黃益平在由《財經》雜志、財經網、《財經》智庫、財通匯聯合主辦的“《財經》年會2023：預測與戰略”上表示。

【資料圖】

他提到今年國際貨幣體系發生的兩件事情：一是美聯儲加息幅度在過去歷史上前所未有，二俄烏沖突爆發以后，美國領著一些盟國對俄羅斯實施的經濟制裁，其中一條就是凍結了俄羅斯央行的外匯儲備。

黃益平認為，中國需要進一步推動人民幣的國際化。一方面可以緩解貨幣錯配的問題，另一方面，必須有其他的貨幣將來才真的有可能分散我們的風險。

談到人民幣要成為一個國際化的貨幣所需的條件，他提到三點：第一，要有一個比較強大的經濟，但開放度要非常高；第二，得有一個非常活躍的，開放的、有流動性的、有很多豐富金融產品的市場；第三，得具有一個相當完備的法律、金融等制度體系。

北京大學國家發展研究院副院長黃益平

以下為發言實錄：

黃益平：非常榮幸再次參加《財經》年會。我選擇一個相對比較窄的角度，就是看2020年國際貨幣體系當中發生了一些什么樣的事情，這些事情對中國有什么樣的含義？

今年國際貨幣體系的事情，我就說兩件：第一，美聯儲加息。美聯儲從年初開始加息，到上周初，基本上今年結束，一共加了425個基點的利率，現在最高已經到了4.5%，這樣的變化在過去歷史上前所未有。但我們也都知道發生了什么事情，今年年初美國的通脹壓力非常高，到現在為止，這個問題也沒有解決，似乎我們明年可能還會看到美聯儲繼續加息。

美聯儲加息為什么事關我們的國際貨幣體系？最重要的一個原因，美元是國際貨幣，美聯儲是全世界最重要的央行。我們一般都知道，美國貨幣政策的調整對于其他很多國家都會有溢出效應。

美聯儲開始貨幣政策寬松的時候，我們看到全世界的流動性都會變得寬松，對很多國家，包括新興市場國家都可能會得到一定的經濟增長的支持。因為美國的寬松意味著大量的流動性流入這些新興市場國家，對這些國家來說，流動性變得充裕、市場利率下降、貨幣升值、資產價格上升，有可能對經濟增長產生一種正面的助力。所以在美國寬松的時候，我們也能跟著享受一點對經濟增長的支持。

但問題是，當美聯儲開始收緊的時候，我剛才說的這些變化都會發生逆轉。也就是說資本會外流，貨幣會貶值，國內的市場利率會上升，資產價格會下降，甚至嚴重的，在一些國家會引發金融危機，這就是我們今天的這樣一個國際貨幣體系造成了很多國家不得不被動接受美聯儲貨幣政策調整的結果。

今年的情形非常特殊，因為今年美國的通脹壓力特別大，同時，它的貨幣政策調整的力度也非常大。上一輪美聯儲收緊貨幣政策的時候，已經經歷過非常大的沖擊，就是在2014年年底美聯儲兩次開始退出量化寬松，從2015年年底開始加息。

如果大家還記得，在2015年、2016年有相當一批新興市場國家發生了金融危機，首當其沖的是南非、土耳其、俄羅斯。所以今年年初的時候，我一直預期，美聯儲如果大幅度加息，對于我們很多新興市場國家來說，可能是一個重大的風險。

現在回過頭來看，我們受到了不少沖擊，其中有一條就是新興市場很多國家的貨幣都大幅度貶值，這跟美聯儲加息肯定是有關系的。但我們這一輪似乎看到這些新興市場國家金融危機的風險沒有原來預期的那么嚴重，相反，在這一輪調整過程中，我們看到更多的是一些發達國家發生了金融風險。比如英國養老金的問題，瑞信銀行的問題，包括日本債券市場流動性的問題，我們聽到的更多風險在發達國家，我不是特別清楚，為什么這一輪沖擊對于新興市場國家沒有那么大？

其中一個猜測，可能是因為這一輪寬松和上一輪不太一樣，上一輪美聯儲大幅度寬松的時候，大部分新興市場國家經濟基本面不錯，所以大量流動性流向了新興市場國家。在這次新冠期間，很多新興市場國家的狀況并沒有那么好，所以會不會因為在美聯儲寬松的時候，這些新興市場國家所得到的流動性貨幣升值沒有像過去那么大，反過來調整的時候沖擊可能也不是很明顯，當然這不是我想討論的最重要的點。

我想討論的點是，當我們被動的接受美聯儲調整政策的溢出效應時，我們要想到的是，這是以美元為主的副產品，我們得接受這個結果，唯一能降低沖擊后果的手段就是把我們的經濟基本面搞的穩健一點，比如我們的經濟項目、財政赤字、經濟增長、通脹、貨幣不要被明顯高估等等，做好了，可以降低對于外部沖擊的后果。

但事實上我們不能改變的一點是，以美元為主的國際貨幣體系造成的對很多新興市場國家來說，只要你金融體系開放，都有一個貨幣錯配的問題，貨幣錯配的一個簡單的說法，就是你的負債都是美元，你的資產都是國內的貨幣，這時候只要匯率一出現波動，你的貨幣一出現貶值，有很多債權人就開始擔心他們的資本，可能引發資本外流，甚至資本外逃，這是我想說的美聯儲加息引發的一個思考，實際跟國際貨幣體系是相關的。

第二，俄烏沖突爆發以后，美國領著一些盟國對俄羅斯實施的經濟制裁，最重要的一條是金融制裁，金融制裁其中一條就是凍結了俄羅斯央行的外匯儲備。凍結俄羅斯央行的外匯儲備就是凍結了俄羅斯央行持有的美元、歐元、日元、英鎊等主要國際貨幣，這在很大程度上是一個根本性的轉變，美元是國際貨幣，相當于說美元是經濟全球化的一種公共品，雖然是一個國家的主權貨幣，但它作為一個世界貨幣，是每一個國家都可以用的，這是我們過去50年全球化的一個基本的金融基礎設施。

中國在1978年改革開放，經濟體制、政治體系和很多西方國家不太一樣，但沒有妨礙我們參與國際勞動分工，沒有妨礙我們在國際上開展一些金融交易，沒有妨礙我們使用美元，主要的考慮是你的風險和投資回報。但從2022年2月底開始，這個場景就可能發生變化了，這個點是IMF首席經濟學家說，從此以后，很多外國投資者再要持有美元得考慮風險議價已經上升了。

我們過去不擔心使用美元資產，我們將來在持有美元的時候就要考慮，會不會在某一天你的國家和美國之間卷入新的地緣政治風險。當然有人說，除了美元以外，我可以持有其他貨幣，但當今世界的國際貨幣，除了美元就是歐元、英鎊、日元，他們在這次制裁俄羅斯是一致行動的。

換句話說，我們除了美元和這些國際貨幣以外，你沒有別的選擇，要從事國際交易，要做投資，現在說我們不持有美元了，但不持有美元了持有什么，很多人建議說可以持有黃金，持有石油，持有比特幣，但我覺得它們都不是國際貨幣的替代品，這一點我們要高度重視。

我希望這是一個偶發事件，將來不會這樣，但這件事情發生了以后，對各國銀行，對各國的投資機構來說，這個風險都需要高度關注。這是今年發生的兩件國際貨幣體系當中的事情。

最后，我想總結一下，對中國來說意味著什么？我覺得含義是非常清楚的，就是我們真的需要進一步推動人民幣的國際化。

我們有貨幣錯配的問題，每個國家都有，如果我們能把人民幣變成一個國際貨幣，一方面可以緩解貨幣錯配的問題，美國是從來不發生貨幣危機的，它有各種金融危機，不發生貨幣危機，原因在于它沒有貨幣錯配的問題。如果我們將來可以用人民幣做國際金融交易，我的負債、我的資產都是人民幣，就不存在貨幣錯配的問題。

這是一個大的方向。從另外一方面來說，如果將來人民幣可以作為一種主要的國際貨幣，包括中國在內很多國家，也可以持有更多的人民幣，起碼多元化資產組合，而不僅僅是美元。光持有美元，即便多樣化到了其他國際貨幣，沒有用，他們都是一致行動的，必須有其他的貨幣將來才真的有可能分散我們的風險。所以，人民幣要國際化，這個方向是很清楚的，怎么做？有很多講究。

比如，我們過去一直做人民幣國際化，更多強調的是政策意圖，強調支付的功能，下一步我們要把更多的關注點放在市場的需求，放在儲值的功能。即便我們要開放，仍然需要考慮國際化和維持穩定的關系，過去幾十年，全球的金融體系在開放的經歷當中，很多國家條件不具備開放了，最后釀成了金融危機，這一點我們要高度警惕。

開放還是要穩健，穩健的意思：第一，講究持續；第二，要有充分的條件；第三，即便做成了，還有一些預防性的措施。比如宏觀審慎措施。

最后，人民幣國際化的過程當中，還是應該保持一種全方位開放的人民幣國際化。人民幣國際化應該是全世界全方位的人民幣國際化，盡可能不要把它做成一小撮國家才使用的貨幣。如果這樣做，將來有人建議人民幣和美元將來可以搞成一個平行系統，我個人認為，這是一個最糟糕的結果。謝謝大家！

主持人：謝謝黃益平教授的精彩演講，對于美元為主導的國際貨幣體系帶來的錯配，包括對中國帶來的貨幣的風險做了非常深刻的闡述。

我也特別贊同您說的人民幣國際化，但也有人提出來，中國現在作為世界第二大經濟體，還沒有足夠的能力支撐一個國際化的人民幣。另外，并不必然第二大經濟體人民幣就必須成為第二大世界貨幣，因為英鎊和日元很小，仍然是非常重要的國家。

人民幣國際化的關鍵條件究竟是什么？還有人說，港幣是人民幣國際化的分身，并不必然把人民幣作為一個強推的國際化貨幣，您怎么看？

黃益平：分兩點，人民幣國際化需要什么樣的條件？你轉述的條件我非常贊同，不能說你的經濟規模大了，你的貨幣就一定成為國際貨幣。

我們看一下美元成長的歷史，上世紀初，美國的經濟規模已經超過了后面三位，大概是英國、德國和法國加在一起的規模。但是美元在當時并沒有成為主要的國際貨幣，它成為主要的國際貨幣是在1913年美聯儲成立，1929年大蕭條之后，開始對外的經濟金融擴張，我們現在離那個地方還比較早。

具體到底是什么條件呢？可能很多，我剛好和樊綱教授做過一個研究，人民幣要成為一個國際化的貨幣需要什么條件？我們做這個研究主要想說明光有規模是不行的，大概是三類：

第一，要有一個比較強大的經濟，但開放度要非常高。簡單說，就是你的經濟很活躍，開放度很高，非居民使用你貨幣的機會很多，他也愿意使用。如果你是一個封閉的經濟，很小的經濟，不成長的經濟，沒有人沒有任何興趣使用你的貨幣。

第二，得有一個非常活躍的，開放的、有流動性的、有很多豐富金融產品的市場。讓人持有，支付完了沒什么用，得有完整的投資功能，包括隨便進出，更重要的有相當豐富的不同的產品，因為要有投資組合，我們離那兒還比較遠。

第三，得具有一個相當完備的法律、金融等制度體系。簡單說，持有了人民幣資產以后晚上是睡得著覺，不會第二天被誰沒收了，這當然是一個比較長遠的問題。我確實贊同推動人民幣國際化，但它一定是個漸進的過程，不可能說今天一推明天就成了。但這并不改變我們現在客觀的國際貨幣體系的形勢，就是要做這件事情，要有戰略考慮。

另外，我并不認為港幣是一個國際貨幣，它的國際貨幣還是美元，如果它不跟美元掛鉤，可能就沒有那么高的國際化程度，如果它完全變成一個浮動匯率，是不是還是今天這樣的國際貨幣？我不是很清楚，不是百分之百的保證。

你這個問題讓我想到我經常說的一個觀點，我剛說人民幣國際化第二點還沒有實現，同時第三點，大家都有足夠的信心，對你的規則、制度、規章，做投資，持有資產。香港已經在國際上有信譽的國際金融中心，我的看法是國內的金融市場可以慢慢開放，我的基本建議是把香港看作是中國最大的國際金融中心，同時把香港打造成全世界最大的人民幣資產中心，開始可以把它做成一個離岸市場，讓非居民持有人民幣是人民幣國際化必不可少的一步，但我們現在國內完全放開做。

我們為什么不能把香港做成一個人民幣資產的中心？讓所有國內的機構、個人、國際上的機構、個人到香港做投資、交易，我們現在已經有很多資產在香港投資，利用這樣一個功能，作為一個投資人、機構可以持有大量的人民幣資產，而且在香港市場投資不用擔心原來不理解的那些事情，這是給我們一個天載難逢的機會，就看我們用不用了。