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略低于市場預期，央行本月并未等量續做MLF（中期借貸便利）。根據11月15日的公告，央行開展了8500億元的MLF，較當月10000億元的到期量縮量1500億元。而在此前，市場對此次MLF操作頗為期待。

(相關資料圖)

雖然MLF縮量續做，但央行同步開展了1720億元的逆回購操作，對沖到期的20億元后，實現短期流動性凈投放1700億元；另外，11月以來，央行還通過抵押補充貸款（PSL）、科技創新再貸款等工具投放中長期流動性3200億元，整體來看，中長期流動性投放總量已高于本月MLF到期量。

“總體來說還是比較穩定的，即便MLF縮量了，但從流動性規模上看，遠超當月到期量。”中信證券(600030)首席經濟學家明明對第一財經記者表示，而且目前整個市場流動性處于合理充裕狀態，央行操作組合的變化體現了其更希望資金流向實體經濟，更多通過加大信貸投放支持實體經濟增長。

展望后市，多位業內人士表示，年內央行全面降準的可能性降低，主要通過結構性政策支持經濟復蘇。

MLF操作縮量1500億元

在8、9月MLF連續縮量續做之后，10月MLF等量續做。不過，到了11月，MLF再度回歸縮量續做。由于本月MLF到期量創歷史單月新高，再加上近期流動性環境有所變化，銀行同業存單利率持續上行，市場對后續降準抱有較強期待，有觀點認為，11月央行或通過降準置換MLF，進而起到兼顧流動性和降低銀行負債成本的作用。

這一預期顯然落空。11月15日，央行公告稱，為對沖稅期高峰等因素的影響，維護銀行體系流動性合理充裕，當日開展8500億元MLF操作和1720億元公開市場逆回購操作，充分滿足了金融機構需求。中標利率分別為2.75%、2.00%，均與此前持平。

光大銀行(601818)宏觀分析師周茂華對第一財經記者表示，目前市場中長期流動性充足，MLF操作規模加上PSL（抵押補充貸款）、再貸款工具資金等，中長期流動性投放已超過1.1萬億元；另一方面，10月金融等數據反映實體經濟融資需求偏弱，在一定程度上也抑制了金融機構對中長期流動性的需求，因而本次縮量續做MLF并不意外。

央行在公告中也提及，11月以來，通過PSL、科技創新再貸款等工具投放了3200億元的中長期流動性，中長期流動性投放總量已高于本月MLF到期量。

至于央行為何未實施降準置換到期MLF，東方金誠首席宏觀分析師王青表示，可能主要有三方面原因。首先，降準置換到期MLF對降低銀行資金成本作用有限，而引導銀行下調存款利率在推動LPR（貸款市場報價利率）報價下調方面的作用更為明顯。9月商業銀行已啟動新一輪存款利率下調，其中也包括了活期存款利率下調，當前動用降準工具的必要性不大。

其次，王青稱，未來一段時間美國高通脹局面難現明顯改觀，2023年二季度之前，美聯儲大概率持續加息，美元指數很可能繼續處于強勢運行狀態，這意味著當前兼顧內外平衡、穩定人民幣匯率在宏觀政策權衡中的比重較高。降準一方面是“貨幣政策回歸常態后的常規流動性操作”，但市場也易于將其理解為貨幣寬松的重要舉措。由此，出于穩匯率角度考慮，當前監管層對實施降準或較為慎重。

而且，回顧2017年以來的歷次降準，除2018年4月由央行率先正式公布外，其他12次降準均事先通過國常會等形式提前做出安排，央行后續正式宣布。“截至目前，公開渠道未現類似安排。這實際上在很大程度上預示了11月降準置換到期MLF的可能性已經不大。”王青稱。

逆回購操作規模加大

雖然中長期流動性無虞，但短期來看，自10月末以來，資金面波動明顯加大。截至目前，最具代表的DR007（存款類機構7天期債券回購利率）均值為1.76%，較上月均值上升10個基點，低于相應政策利率（央行7天期逆回購利率）24個基點。

同時，隔夜利率DR001均值為1.66%，較上月均值上升32個基點；另外，11月以來，1年期商業銀行（AAA級）同業存單到期收益率均值為2.16%，較上月均值上升15個基點，仍低于相應政策利率（MLF利率）59個基點。

上海銀行(601229)間同業拆放利率（Shibor）方面，11月15日最新數據顯示，各個品種全線上漲。其中，隔夜Shibor上漲20.7BP報1.8530%，7天Shibor上漲8.3BP報1.9290%；1個月Shibor上漲6.3BP報1.8310%；6個月Shibor上漲9.5BP報2.0430%；一年Shibor上漲9.1BP報2.2240%。

“10月財政通常收大于支，疊加月末繳準等壓力，今年10月底資金面波動幅度明顯加大。”明明對記者稱，觀察全年資金面走勢，本輪資金利率脈沖上行的幅度要顯著大于其他非季末月份，接近9月季末的高位水準。可見，隨著8、9兩月MLF連續縮量續做，疊加總量型寬貨幣工具持續缺位，當下資金蓄水池的水位或有所降低，使得常規季節性因素的沖擊幅度被放大。

對此，央行同步加大了逆回購操作規模，于11月15日同步開展1720億元的7天期逆回購，對沖到期的20億元后，實現凈投放1700億元。央行靈活操作，適度加大短期流動性投放，將滿足金融機構需求，穩定市場預期，平穩資金面。

展望后市，明明認為，盡管11月和12月往往財政支大于收，但隨著跨年時點臨近，預計資金面的季節性收緊壓力將進一步增大。

5年期以上LPR仍有下調可能

從操作利率上看，11月MLF操作利率繼續保持不變，這是繼8月意外“降息”后連續3個月保持不變。多位業內人士認為，這主要緣于當前宏觀經濟已處于回升階段，國內政策利率保持穩定有利于更好地兼顧內外平衡。

周茂華對記者稱，目前國內經濟面臨復雜環境，僅靠央行降息措施可能難以達到預期效果；實際上目前國內需求受抑制，部分行業企業面臨困難，需要多部門政策措施協同配合，更多倚重結構性工具；同時，市場對央行降息較敏感，貨幣政策促內需穩增長需要兼顧內外均衡。

王青也表示，MLF操作利率保持不變，或表明本輪疫情對經濟運行的影響有待進一步觀察，同時國內政策利率保持穩定也有助于穩定匯市預期。近期，受美元指數高位回落、國內疫情防控措施優化調整等因素影響，匯市單邊貶值壓力明顯減輕，人民幣匯率脫離美元走勢快速貶值的風險下降，但穩匯市在宏觀政策議程中仍占有重要位置。

作為LPR定價的錨，MLF利率維持不變預示著本月LPR利率不變概率增大。這主要是考慮到此前已接連出臺了一系列紓困、擴內需政策，接下來首要目標在于落實落細一攬子政策措施，充分釋放政策紅利；同時，引導金融機構繼續加大薄弱環節和重點領域支持，擴大有效需求。

不過，王青認為，11月5年期以上LPR報價有可能再度下調15個基點。一方面，自9月以來，商業銀行啟動新一輪存款利率下調，意味著近期銀行資金成本會出現較大幅度的邊際下行，增加報價行下調LPR報價加點的動力；另一方面，著眼于四季度及明年初穩增長、控風險，推動樓市盡快出現趨勢性回暖勢頭，監管層近期或引導報價行下調5年期LPR報價，其中最早有可能在本月21日落地。在此背景下，四季度居民房貸利率有望持續下行。

另在政策層面，多位接受記者采訪的業內人士表示，短期全面降準可能性有所下降。周茂華稱，這主要是考慮到三方面因素，一是，10月M2同比維持高位，反映目前貨幣信貸總量增長適度；二是，近期接連出臺穩樓市、支持小微企業增量接續政策，以及本次等量續做MLF，銀行體系流動性保持適度充裕；三是，目前關鍵是引導金融機構降低實體經濟融資成本，同時兼顧外部均衡。

明明也稱，短期內央行全面降準的可能性降低，更多是通過結構性政策支持經濟復蘇。

但也有觀點認為，年內仍有降準的可能。光大證券(601788)銀行業首席分析師王一峰表示，從銀行信貸結構擺布的規律來看，全年一般會按照3322節奏安排。而當前銀行對于優質客戶競爭日益加劇的情況下，全年信貸投放不斷前置，預計2023年或呈現4321節奏，以更好實現早投放早受益。再加之地方政府專項債的提前發行，結構性流動性短缺將進一步恢復。